Desde la década de 1990, cada vez más Bancos Centrales (BCs) en el mundo han adoptado el enfoque de las tasas de interés objetivo: estas tasas se han vuelto la principal herramienta de política monetaria para el control de la inflación en las economías y, ulteriormente, para fomentar el crecimiento económico sostenido y suavizar los ciclos económicos.
Con base en esto, el análisis de tasa de interés natural ha tenido mayor relevancia desde ese momento hasta la actualidad, a pesar de haber sido propuesta por el economista sueco Knut Wicksell hace ya varias décadas: el autor definió esta tasa como aquella que es compatible con un nivel de precios estable de bienes, servicios y activos financieros.
Con base en esto, el análisis de tasa de interés natural ha tenido mayor relevancia desde ese momento hasta la actualidad, a pesar de haber sido propuesta por el economista sueco Knut Wicksell hace ya varias décadas: el autor definió esta tasa como aquella que es compatible con un nivel de precios estable de bienes, servicios y activos financieros.
Así, la tasa de interés natural, también conocida como neutral, se define como la tasa de interés a corto plazo que promueve el crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) en niveles sostenibles y de pleno empleo de recursos y, a su vez, mantiene el aumento de los precios de bienes y servicios en niveles saludables, conforme al rango de inflación establecido por los BCs.
A este concepto también se le conoce como tasa de equilibrio, ya que esta tasa no sobrecalienta a las economías, con un boom en la actividad económica y un eventual aumento insostenible de los precios, ni provoca recesión en las economías, con una tasa muy elevada que afecta a la demanda agregada de las economías.
A este concepto también se le conoce como tasa de equilibrio, ya que esta tasa no sobrecalienta a las economías, con un boom en la actividad económica y un eventual aumento insostenible de los precios, ni provoca recesión en las economías, con una tasa muy elevada que afecta a la demanda agregada de las economías.
Asimismo, la tasa de interés natural es muy importante para los BCs por el papel que juega en la política monetaria. Dependiendo de lo que los BCs consideren que es neutral, implementarán la tasa de referencia a corto plazo en consecuencia.
Durante los momentos en que creen que la economía necesita un estímulo, estos organismos fijarán la tasa de referencia por debajo de la tasa neutral. En contraparte, si ellos creen que la economía necesita un período de enfriamiento, ubicarán la tasa de referencia por encima de la tasa neutral.
Entonces, dos de las tareas esenciales de los BCs son encontrar la tasa natural y decidir si debe haber cambios en la tasa de referencia con base en esta tasa -combinado con otros factores- porque eso dará el mejor resultado económico de baja inflación y crecimiento económico.
Durante los momentos en que creen que la economía necesita un estímulo, estos organismos fijarán la tasa de referencia por debajo de la tasa neutral. En contraparte, si ellos creen que la economía necesita un período de enfriamiento, ubicarán la tasa de referencia por encima de la tasa neutral.
Entonces, dos de las tareas esenciales de los BCs son encontrar la tasa natural y decidir si debe haber cambios en la tasa de referencia con base en esta tasa -combinado con otros factores- porque eso dará el mejor resultado económico de baja inflación y crecimiento económico.
En términos gráficos, la tasa de interés natural se representa con una línea recta horizontal a lo largo de tiempo, con límites superior e inferior[1].
Tomando en cuenta que la tasa de interés natural toma como base la evolución de las tasas de interés y el comportamiento de otros indicadores en el pasado, estas tres líneas teóricas se estiman por medio de modelos elaborados por los especialistas: por lo general, no hay un consenso entre las diferentes estimaciones y modelos utilizados para llegar a esta tasa.
Entre todos los modelos, la mayoría de los expertos recurren al modelo de Laubach-Williams: este modelo asume una relación entre las tasas de interés y la actividad económica, y se basa en el enfoque keynesiano, donde un aumento en la tasa debería, en teoría, conducir a una reducción en el consumo y la inversión[2].
Tomando en cuenta que la tasa de interés natural toma como base la evolución de las tasas de interés y el comportamiento de otros indicadores en el pasado, estas tres líneas teóricas se estiman por medio de modelos elaborados por los especialistas: por lo general, no hay un consenso entre las diferentes estimaciones y modelos utilizados para llegar a esta tasa.
Entre todos los modelos, la mayoría de los expertos recurren al modelo de Laubach-Williams: este modelo asume una relación entre las tasas de interés y la actividad económica, y se basa en el enfoque keynesiano, donde un aumento en la tasa debería, en teoría, conducir a una reducción en el consumo y la inversión[2].
Sin embargo, el análisis de la tasa de interés natural per se cuenta sólo una parte de la historia detrás de las expectativas en las economías y de los mercados financieros. Si a esta tasa se le suma la tasa de inflación esperada en 12 meses[3] se obtiene la tasa nominal neutral, así como se hace la suma de esta inflación a limites ya citados.
Entonces, si la tasa de referencia entra en esta zona se dice que está en neutralidad y que su efecto no será ni restrictivo ni expansivo: si la tasa de referencia supera esta barrera, se espera un efecto restrictivo, que sea útil para doblegar una inflación creciente; por otro lado, si la tasa de referencia se ubica por debajo de esta banda, entonces se espera un efecto expansivo, con condiciones favorables para el crecimiento económico.
Este fenómeno se representa gráficamente de la siguiente manera: 1) se suma la tasa de natural de inflación y los limites a la tasa esperada de inflación, y 2) se grafica la tasa de interés de referencia.
Entonces, si la tasa de referencia entra en esta zona se dice que está en neutralidad y que su efecto no será ni restrictivo ni expansivo: si la tasa de referencia supera esta barrera, se espera un efecto restrictivo, que sea útil para doblegar una inflación creciente; por otro lado, si la tasa de referencia se ubica por debajo de esta banda, entonces se espera un efecto expansivo, con condiciones favorables para el crecimiento económico.
Este fenómeno se representa gráficamente de la siguiente manera: 1) se suma la tasa de natural de inflación y los limites a la tasa esperada de inflación, y 2) se grafica la tasa de interés de referencia.
Por otro lado, el análisis es aún más completo si se incorpora la tasa real ex-ante. Esta tasa consiste en la diferencia entre la tasa de interés de referencia en el mes n y la tasa de inflación esperada por los especialistas en el mes n+12: precisamente, esta tasa es ex-ante debido a que se está comparando el dato más reciente con una inflación futura y antes de que ocurra.
Esta tasa es un proxy de los rendimientos reales que ofrecen los instrumentos financieros gubernamentales de los países: entre más alta se encuentra, mayor es el apetito de los inversionistas en estos tipos de activos.
Si se compara a la tasa real ex-ante con la tasa de interés natural y sus límites, surge un nuevo análisis. En este caso, si la tasa ex-ante se encuentra dentro de la zona de la tasa de interés natural, entonces no hay efecto restrictivo ni expansivo.
Por otra parte, si la tasa ex-ante se ubica por encima de la zona de la tasa natural, entonces se esta restringiendo la economía y apoyándola a que no se sobrecaliente, y viceversa si la tasa ex-ante está por debajo.
Esta tasa es un proxy de los rendimientos reales que ofrecen los instrumentos financieros gubernamentales de los países: entre más alta se encuentra, mayor es el apetito de los inversionistas en estos tipos de activos.
Si se compara a la tasa real ex-ante con la tasa de interés natural y sus límites, surge un nuevo análisis. En este caso, si la tasa ex-ante se encuentra dentro de la zona de la tasa de interés natural, entonces no hay efecto restrictivo ni expansivo.
Por otra parte, si la tasa ex-ante se ubica por encima de la zona de la tasa natural, entonces se esta restringiendo la economía y apoyándola a que no se sobrecaliente, y viceversa si la tasa ex-ante está por debajo.
Finalmente, ¿cómo explicar estos conceptos con lo que ocurre actualmente en México? La economía mexicana, como otras economías a nivel mundial, están atravesando por una fase de inflación creciente, sin control y por encima del objetivo de sus BCs.
Desde hace varios meses, las expectativas de inflación a 12 meses han subido, al ver que la inflación observada ha superado continuamente a la inflación esperada: este dato ha subido de más de 3% a más de 5%, con una ligera caída en las últimas encuestas.
Aunado a esto, la tasa de interés natural más actualizada, y los límites correspondientes que conforman el intervalo de neutralidad, datan de 2019, dentro del Informe Trimestral Abril-Junio 2019 de Banco de México (BANXICO): este intervalo lo ubican entre el 1.8% y 3.4%, con base en sus estimaciones.
Desde hace varios meses, las expectativas de inflación a 12 meses han subido, al ver que la inflación observada ha superado continuamente a la inflación esperada: este dato ha subido de más de 3% a más de 5%, con una ligera caída en las últimas encuestas.
Aunado a esto, la tasa de interés natural más actualizada, y los límites correspondientes que conforman el intervalo de neutralidad, datan de 2019, dentro del Informe Trimestral Abril-Junio 2019 de Banco de México (BANXICO): este intervalo lo ubican entre el 1.8% y 3.4%, con base en sus estimaciones.
Tomando en cuenta estas determinantes, los especialistas anticiparon en mayo-junio de este año que BANXICO tendría que aumentar considerablemente su tasa de interés de referencia en meses siguientes, debido a que la tasa nominal en ese momento estaba dentro de la zona de la tasa nominal natural: esto es que la inflación esperada, ya del 5% en ese momento, y la zona de tasa nominal natural era de 5%+1.8% y 5%+3.4%, que es de 6.8% y 8.4%, mientras que la tasa de referencia estuvo en 7%.
Si la tasa se hubiese mantenido así, la política monetaria no hubiese tenido el efecto restrictivo esperado para contener la inflación: por ello, es comprensible, bajo este fractal, que BANXICO haya registrado aumentos consecutivos de 75 puntos base en la tasa objetivo, hasta llegar a niveles superiores del 10%, y así superar la zona de la tasa nominal natural. Actualmente, las expectativas de inflación se han mantenido estables, ligeramente debajo del 5%[4], por lo que sigue cumpliéndose este análisis.
Si la tasa se hubiese mantenido así, la política monetaria no hubiese tenido el efecto restrictivo esperado para contener la inflación: por ello, es comprensible, bajo este fractal, que BANXICO haya registrado aumentos consecutivos de 75 puntos base en la tasa objetivo, hasta llegar a niveles superiores del 10%, y así superar la zona de la tasa nominal natural. Actualmente, las expectativas de inflación se han mantenido estables, ligeramente debajo del 5%[4], por lo que sigue cumpliéndose este análisis.
En términos de la tasa de interés natural y la tasa real ex-ante, BANXICO presentó los resultados observados en su último reporte trimestral (Julio-Septiembre 2022) publicado en noviembre.
Como se observa en la gráfica 89 de su reporte, la tasa ex-ante, entró en la zona de neutralidad durante los primeros meses del 2022 y salió del limite superior a partir de agosto del 2022, explicado de manera similar al párrafo anterior: entonces, la política monetaria actual está efectivamente siendo restrictiva.
En la gráfica 90, se observa el desglose de la tasa ex-ante, resaltando el repunte en los últimos meses de la tasa de referencia, versus una perspectiva estable de la inflación esperada a 12 meses: esta evolución son buenas noticias para los inversionistas en activos gubernamentales, ya que posiblemente serán mayores sus rendimientos reales futuros en el corto plazo.
En la gráfica 91, se hizo el mismo ejercicio para otros países, y se confirma que México es más atractivo, ya que supera, en su nivel de tasa ex-ante, a varias economías emergentes, como China, y desarrolladas, como Estados Unidos, y esto también puede ser sinónimo de mayores compras de estos activos en nuestro país en lo que, coloquialmente, se conoce como capitales golondrinos.
Como se observa en la gráfica 89 de su reporte, la tasa ex-ante, entró en la zona de neutralidad durante los primeros meses del 2022 y salió del limite superior a partir de agosto del 2022, explicado de manera similar al párrafo anterior: entonces, la política monetaria actual está efectivamente siendo restrictiva.
En la gráfica 90, se observa el desglose de la tasa ex-ante, resaltando el repunte en los últimos meses de la tasa de referencia, versus una perspectiva estable de la inflación esperada a 12 meses: esta evolución son buenas noticias para los inversionistas en activos gubernamentales, ya que posiblemente serán mayores sus rendimientos reales futuros en el corto plazo.
En la gráfica 91, se hizo el mismo ejercicio para otros países, y se confirma que México es más atractivo, ya que supera, en su nivel de tasa ex-ante, a varias economías emergentes, como China, y desarrolladas, como Estados Unidos, y esto también puede ser sinónimo de mayores compras de estos activos en nuestro país en lo que, coloquialmente, se conoce como capitales golondrinos.
Nota: el análisis de tasa de interés natural / tasa real ex-ante no es factor decisivo para que los gobernadores de los BCs tomen decisiones en materia de política monetaria ni para que los expertos puedan anticipar el rumbo de ésta.
Referencias:
Notas a pie de página:
[1] Esta representación es similar a la tasa de inflación objetivo de los Bancos Centrales.
[2] La tasa natural en este modelo se calcula utilizando un filtro de Kalman, con base en datos del crecimiento económico, la inflación y la tasa de referencia de los Bancos Centrales.
[3] En el caso de México, este dato proviene de la Encuesta sobre las Expectativas de los Especialistas en Economía del Sector Privado publicada mensualmente por Banco de México (BANXICO)
[4] Mediana del 4.81% con base en la encuesta publicada el 16 de diciembre del 2022.
